盘活存量股权资产 机构建议资金关注可交换债机会

随着沪深交易所发布可交换债券细则，今年来“可交换债券”在上市公司中悄然兴起。宝钢股份、歌尔声学等知名上市公司也发行可交换债以有效盘活存量股权。机构普遍认为，可交换债启动时机已成熟，在机会成本不高、股市反弹高度存疑的背景下，分级A的调整空间有限，其投资机会值得关注。

近两年，一种新型的债券方式“可交换债券”在上市公司中悄然兴起，这种全新的金融品种同时也逐步进入发行人和投资者视野。其实可交换债在国外已经非常成熟，它于1970年代产生于美国，快速发展于1990年代的欧洲，1972年-2014年，欧洲可交换债的发行金额更是达到了1062亿美元，是美国的2.3倍，占全球的比重达47%。

可交换债券（Exchangeable-Bond，简称EB）全称为“可交换他公司股票的债券”，是指上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进而发行的公司债券，该债券的持有人在将来的某个时期内，能按照债券发行时约定的条件用持有的债券换取发债人抵押的上市公司份。可交换债券是一种内嵌期权的金融衍生品，严格地可以说是可转换债券的一种。

在，为了规范市场也推动可交换债券业务的发展，监管机构相继出台了各种相关法规（2012年5月22-23日，上交所、深交所相继发布《中小企业私募债券业务试点办法》 、2014年6月17日，上交所发布《可交换公司债券业务实施细则》 、2014年8月11日，深交所发布《可交换公司债券业务实施细则》） 。按照规定，可交换债发行期限最短1年，最长6年；初始交换价格不低于发行前一个交易日和前 20个交易日标的股票均价；换股期限须在发行12个月之后。

随着各种监管、交易规则的落地，可交换债券业务逐步发展。经专业股权资产管理机构云天汇财富统计，可交换债券市场近3年规模大致为：2013年，发行1笔，规模2.56亿元；2014年，发行6笔，规模61.8亿元，2015年截止八月底，发行5笔，规模52.8亿元。如：13年10月以来分别有“13福星债”、“14海宁债”、“14歌尔债”等私募可交换债完成了发行，三者发行期限分别为1年、2年、3年；初始的换股溢价率分别为2%、37%、0%;福星和歌尔可交换债设置了换股价修正条款和换股期前的条件赎回条款，且条款仅需董事会通过即可实行。此外，宝钢公告拟公开发行40亿元新华保险可交换债，天士力集团亦公告拟发行天士力可交换债12亿元。

可交换债与传统可转债的有着明显区别：首先，可交换债的标的股票发行人与债券发行人不同，而可转债发行人与正股发行人同为一个主体；其次，可交换债用于交换的股票为标的公司的存量股票，不会摊薄公司股份，而可转债的转股相当于正股的增发；再者，可交换债券的发行目的和可转债的发行目的不同，实现的效果也不同，最后，从目前观察情况来看，可交换债的条款设置比可转债更为灵活。

有多年股权资产管理经验的云天汇财富合伙人杨荣仁表示：在当前“盘活存量”的大背景下，可交换债可以看作是对存量股权的一种盘活方式，并且这种融资方式对股市的冲击较直接减持股票明显更小。

就具体操作层面来看，对融资方可交换债还有以下一些特点：

1、可交换债券以上市公司股份作为质押，并内嵌看涨期权，具有较低的信用风险以及较强的灵活性，因此，发行人可以更低的票面利率进行融资；

2、被收购方可发行可交换债，收购方可以通过受让可交换债券来延长收购观察期，降低收购风险；

3、发行人可使用限售股作为质押标的（转股期内质押股票必须已解禁）来发行可交换债；

4、操作灵活多变，转股期内，若投资者逐步转股，则发行人可实现大小非减持，若股价过低投资者继续持有股票，发行人虽无法实现减持，但可以低成本进行融资；

5、可交换债可以作为资产重组中剥离股权资产的有效工具，发行可交换债实际上可达到在一级市场上出售发行人拥有股权资产的效果。通过可交换债，发行人可以获得一个较好的出让价格，节约重组成本。同时，未来可交换债的对象有可能设置为一揽子股票，更利于公司进行资产调整。

对于投资者而言，作为市场创新产品，可交换债券为投资者又开辟了一条投资渠道。可交换债券是一种股债结合型产品，非常灵活的产品特性，可满足不同投资者的投资需求。

中金公司近期报告指出，长端利率等结构性机会的“洼地”已被填平，目前值得关注的结构性机会包括：股票定增和类债券价值股等、私募公司债高收益机会（部分不输加杠杆）、ABS、转债、海外优先股和美元债，以及地方债的配置价值等。其中，转债品种最大的问题是目前供给较少和价格较贵。值得指出的是，可交换债启动发行的时机已经成熟。此外，在机会成本不高、股市反弹高度存疑的背景下，分级A的调整空间有限，部分理财等委托资金仍会关注低吸的机会。

 来源：证券网讯（记者 王晓宇），本网站转载内容，版权归原作者所有