闲扯A股产业并购几多事

1、啥是产业并购？

目前A股并购重组已经接受了借壳上市、整体上市及产业并购三种类型的划分，作为并购基础类型的一种，上市公司产业并购也是区别于其他两种方式而约定俗成，并非严格的法律用语。通常是指上市公司对外进行产业扩张，其核心特征有三点：（1）控制权不变；（2）非关联交易；（3）基于产业发生。

并购重组的案例类型也不是非此即彼的，比如基于产业并购也可能发生控制权变更，既有产业整合性质也符合借壳的特征。另外，有些整体上市并非解决历史遗留问题，而是大股东先进行了产业扩张操作后，再借助上市公司平台证券化，比如新希望整体上市，本质上更接近于产业并购。

从监管的角度而言，个人认为，控制权是否变更、主业是否调整及关联交易与否，应该是区分上市公司并购重组的三个维度，本质上与借壳上市、整体上市及产业并购划分类似，但以法律特征进行区别更为严谨些。

2、上市公司为啥要进行产业并购？

首先，产业并购解决了上市公司的成长问题。既然大家做公司做产业总是希望能够做大。成长有两个途径，一个就是靠自身生产经营积累，名词叫做内涵式成长。另外是对外进行并购扩张，又叫做外延式的成长。从效率的角度而言，显然并购式的外延性成长是最有效率的。国外知名大公司几乎都是并购成长的产物，当然也不例外。

其次，上市公司容易解决支付的问题。产业并购不光需要想法还需要条件，并购是买东西有实力和工具才可实现。上市公司的并购支付更容易实现，主要是有发股工具能够支撑更大的交易，同时上市公司的融资能力较强，也能够解决在支付甚至后续整合的现金需求。

再次，目前A股估值较高，也是产业并购发生的重要原因。尽管大盘仍处于历史低位，但是A股估值还是相当高的，动辄几十倍的PE。对于以股票作为主要支付手段进行并购的上市公司而言，只要购买标的企业的PE低于支付股票的PE，对于每股收益就有增厚效应，原有股东持有的市值就会增加。简单而言就是一个拿泡沫买水然后再吹出泡沫的过程，其实是个在交易中就能有便宜的过程。

最后，产业并购容易树立企业成长性的良好资本市场形象，有利于市场相对高估值。能够借助并购成长的企业，比如东华软件或者蓝色光标等，市场会对其成长性给予一定预期，市场会给更高的PE估值。产业并购既可以带来利润的增加，同时又可以提高市场PE倍数，带来的就是股东市值财富的飞涨，是不是听起来都很爽？

3、被并购标的交易驱动力何在？

首先，企业发展遇到瓶颈了，必须傍大款，否则要么长不大要么就得死。企业发展到一定程度是有资金瓶颈的，否则很难在竞争中幸存。在当下的环境下，中小企业的生存环境是很恶劣的，权力寻租税赋过重，更重要的是没有啥合适的融资渠道，钱不是问题，问题是没钱，找干爹嫁接资本差不多是唯一的出路了。

其次，独立上市难度太大，不得已选择证券化途径。企业若必须同结合资本市场才能发展，首选一定是独立上市，即采用IPO方式或者是借壳途径。但是这两种方式在现行的审批环境下都具有相当的难度。IPO对规范性要求比较高，操作周期也很长，同时受政策因素影响太大，动辄就关门或者来个财务大核查啥的，现在排队了八百多家形成了啥堰塞湖，监管也非常闹心，基本上也把准备上市的企业给吓回去了。

借壳对规范性要求现在也趋同于IPO了，另外涉及到对已经上市的企业进行重组，对盈利的要求更高，没有上亿的利润基本没有可能。基于此，证券化也是逼不得已的方式，好比大龄剩女，找个人家是当务之急，没办法作正房当姨太太也行啊。

再次，证券化的高估值也有财富放大效应。尽管产业并购对于标的资产的估值定价低于A股估值，但是毕竟也有十几倍。同时对于被并购方而言，资产证券化也是一种对上市公司的投资方式，自身财富不光取决于交易估值大小，也取决于换证券化后的二级市场重新估值，要考虑上市公司自身的成长性。简单的说，现金出售像是卖猪，价格高低是唯一因素，而换股式产业并购更像嫁女儿，彩礼多少当然重要，女婿家境如何及未来发展也要考虑，必须地！

4、什么样的交易最容易发生？

首先，从上市公司角度而言，新上市的民营公司的并购扩张意愿最为强烈。一般国企的老板都是委任制，通常进取心都是装装样子本质都是风险厌恶型的。对于民企而言，都是自家的事儿，更像是永不熄火的马达一样充满了斗志。尤其对于新上市企业，通常利润体量都不大但是新股估值有很高，同时手里拿了大量的募集资金。好比瓶子挺大水没多少全是泡沫，需要解决如何将泡沫夯实。

其次，从产业的角度而言，跟上市公司产业关联性的交易更容易发生。关联性是指横向扩张和纵向扩张。横向扩张增加规模、客户群体以及业务的区域等，增强企业的体量。纵向扩张解决原材料或销售渠道的问题，提高企业的获利及抗风险能力。产业关联性的并购容易发生是因为并购的协同效应明显，同时对于企业家而言，通常都是在一个行业或者相关联行业比较熟悉，对于并购后的整合及协调效果具有相对清晰的判断，谈恋爱喜欢找陌生人，并购则喜欢在熟悉的领域下手。

再次，从规模的角度而言，双方的体量不要差距太大。尽管产业并购多是控制权不发生变更，即通常说的大吃小，但是指上市公司市值与交易标估值的大小，而不是单纯的收入利润指标。因为用以支付股票PE与标的PE存在价差，对于交易双方而言利润体量差异越小效果越明显。简单点说，对于上市公司而言，购买标的体量太小对于重组后上市公司市值贡献不大，对于被收购企业而言，上市公司体量越小，并购换股后二级市场的再次估值放大效果越明显。

最后，交易双方老板彼此认同也很重要。简单的说，双方老板气场也合拍，为人有相似的价值观，对产业大致的战略要趋同，否则道不同不相为谋。双方老板相互欣赏英雄爱英雄，可能交易细节条件就没那么重要了，当然碰见英雄爱美人的，交易升华到真爱的层面，那就更完美了。

5、交易方案如何设计？

相对借壳上市和整体上市而言，产业并购的交易方案相对简单，主要还是尊重与双方商业层面的交易设计，产业并购的方案设计核心也在于此。

产业并购的方案主要包括估值定价、支付方式、业绩承诺、股份锁定、后续整合安排等，主要由交易双方谈，同时兼顾类似案例的通行操作方式及监管取向，让双方的诉求可以实现最终还能够通过审核，这里不作赘述。

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