2014年以来，信贷资产证券化业务快速发展。市场各类产品中，一般企业贷款支持证券（CLO）占绝大多数，基础资产也从最初的信用、保证贷款，逐渐发展到包含抵押、质押物权担保在内的各类贷款，这在丰富基础资产选择的同时， 也带来了变更登记问题。目前，市场上主要采取的“暂不变更，事后变更”做法，在学术界和司法界均存在争议。本文拟从市场实际出发，结合法律规定和司法实践，分析基础资产变更登记具体做法，提出合理建议，促进信贷资产证券化市场健康持续发展。
一、变更登记问题的提出
2014年底,ABS入池资产开始发生变化。如民生银行2014年12月发行的一期 CLO,已出现抵押贷款入池的情况，在基础资产 42 笔贷款中，包含32笔保证贷款、8笔抵押贷款以及2笔保证加抵押贷款。2015年1月起，基础资产中并存多种担保形式贷款已成为市场普遍情况。农业发展银行、浦发银行、晋商银行和恒丰银行在发行本年度第一期CLO 时,入池基础资产普遍采用了保证、不动产抵押、动产抵押、动产质押、权利质押以及担保组合等多种担保方式。
物权担保贷款入池带来变更登记问题，法律性质属物权变动。最初的 CLO 基础资产均是信用和保证贷款，债权转让不涉及物权变动。抵押、质押及组合贷款入池后，担保债权在随主债权转让的同时，还涉及变更登记、交付等物权变动问题。目前，该问题在学术界和司法界均存在争议。ABS市场当前较为普遍的做法是：暂不变更登记或不交付，待权利完善事件发生后再变更登记或交付，如不能变更或交付，则由发起机构将该笔贷款作为不合格资产赎回。这种做法回避了物权变动这一争议问题，节约了交易成本，但也存在着一定的风险，可能会给投资者带来损失。
二、法律规定和争议问题
（一）法律规定
《物权法》、《担保法》及司法解释规定，物权变动指物权的设立、变更、转让和消灭，一般原则为不动产采取登记生效主义，动产采取交付生效主义。依据《物权法》 第九条、第二十三条等规定：1、不动产抵押权变动，登记生效。2、动产抵押权变动，采取登记对抗主义，即合同生效时抵押权即设立，但未经登记不能对抗善意第三人。3、动产质权变动,交付生效；以金钱质押的，需以特户、封金、保证金等形式特定化，交付债权人后生效。4、权利质权变动，如有权利凭证，交付生效；无权利凭证，登记生效。
（二） 争议问题
学术界存在争议。有一种观点认为，物权是对世权和绝对权，物权变动应采取严格的公示主义,经变更登记或交付方可生效。有一种观点认为，物权变动无需变更登记即生效，按照《物权法》第一百九十二条规定 抵押权不得与债权分离而单独转让或者作为其他债权的担保，主债权转让，抵押权一并转让，无需变更登记；《物权法》规定的物权变动登记生效,主要指初始设立，其他变动行为无需变更登记即可生效。有一种观点认为，物权变动不经变更登记或交付，不影响物权效力，只是不能对抗善意第三人。
司法界在判决实践中也存在争议，不同省份的法院，或同一省份一审和二审法院判决均有不同.浙江金华婺城区法院在 2014年1月22日裁定洁豪公司申请吴小健实现担保物权案[（2014）金婺商特字第2号]中，认为不动产抵押权随主债权转让后，办理抵押权变更登记是生效要件。河南郑州市中级人民法院在 2012年11月8日判决上诉人某银行郑州绿城支行与被上诉人郑州农具厂金融借款合同纠纷案[(2012) 郑民三终字第 868 号]中，一审法院认为抵押权变更需要进行登记，二审法院认为抵押权变更无需再进行登记，故撤销了原审法院判决。
三、 市场行为分析
根据 2014 年底至 2015 年初市场实际发行的产品， 结合《发行说明书》披露内容，分析如下：
（一）市场做法
1、“土地使用权、房屋、在建工程及其占用范围内的土地使用权抵押权”等不动产抵押权,“机器设备（含生产线、风力发电设备等、货物、产品、牲畜抵押权”等动产抵押权,“应收账款质权”等权利质权变动：抵押权（或质权）在主债权转移时一并转移给受托人，未办理相应的抵押（质押）转移登记不影响受托人取得抵押权（质权）；但根据《物权法》第 106 条的规定，未办理转移登记的不得对抗善意第三人。
2、“工程机械车辆”动产抵押权变动：债权转让的，担保该债权的抵押权一并转让，未办理相应的抵押权变更登记不影响受托人取得抵押权；但根据《物权法》第24条的规定，机动车等物权的转让,未经登记不得对抗善意第三人。
3、“保证金质权”动产质权变动：信托设立时，保证金金钱质权一并转让给信托，受托人取得保证金质权，保证金被视为已交付给作为受托人代理人的贷款服务机构。
4、“存单”权利质权变动：信托设立时，质权在主债权转移时一并转移给受托人；但由于受托人未实际占有质权的权利凭证，根据《物权法》第106条的规定，受托人享有的质权不得对抗善意第三人。
（二）具体分析
市场上述做法有利于担保物权贷款作为基础资产入池，节约了交易成本，尤其是“事后变更登记”的做法，充分利用了当前法律尚未明确规定变更登记期限的规则，推动了市场的发展。但也应注意这种做法也存在着一些问题。
1、 受托人可能由于物权变动存在争议而丧失优先受偿权。物权变动问题存在争议是学术界和司法界的共识，但ABS业务普遍采用了物权变动无需变更登记或交付即生效的观点。如发生纠纷,司法认定物权变动未生效，受托人只享有债权，会因非抵押权人或质权人而不享有优先受偿权；若此时出现第三人（不局限于善意第三人）对该笔资产主张担保物权，而又办理了登记或实际占有，其受偿顺位将排在受托人前。另外，关于市场目前主张的赎回不合格资产的做法，也可能出现替换资产不匹配、替换资产不足或其他无法赎回的情况,对基础资产带来不利影响, 可能会给投资者带来损失。
2、 基础法律关系界定不清。不同物权类型变动模式和效力不同，有登记生效、登记对抗和交付生效之分。如土地使用权抵押权变更需登记生效，车辆抵押权变更登记只是对抗善意第三人要件，保证金质权变更需移交受托人占有生效，应收账款质权变更需登记生效等，ABS产品对不同物权变动规则界定不清。另外，大部分 ABS 产品发行时，引入善意取得制度，认为所有物权变动效力相同，只是不能对抗善意第三人，使得物权变动规则和善意取得制度发生一定的混淆混乱。
3、 对已有规则运用不够。个人住房抵押贷款进行证券化，建设部（原）已明确规定可以批量办理抵押权变更登记，为业务开展提供了便利和保障，但有的产品可能出于节约交易成本考虑，并未采用此现有规则。
四、业务发展建议
信贷资产证券化基础资产从信用、保证贷款发展到各种担保形式的贷款是市场的必然结果，在法律规定和配套规则尚不完善的情况下，设计合理的交易结构是市场创新行为，值得鼓励和提倡。但出于保护和促进市场健康持续发展考虑，对于基础资产物权变动问题，应该“清晰界定法律关系，合理缓释业务风险，鼓励市场创新行为，促进市场规则完善”。对于市场中 “暂不变更事后变更”的做法，可以继续沿用，但应充分揭示风险，并采取相应完善措施，同时抓住《不动产登记暂行条例》实施的契机，健全信贷资产证券化基础资产物权变动规则。
1、 对于不动产物权变更登记,如预判可能存在风险、所担保主债权额度较大或变更方便,交易成本不高的,建议变更登记。
2、对于动产抵押权变更登记,因抵押权自抵押合同生效时已设立,如果变更登记成本较高,可考虑暂不变更。
3、对于动产或权利凭证交付，如不实际交付的,建议充分利用《物权法》关于动产物权占有改定的规定,发起机构和受托人在合同中明确约定由发起机构继续占有该动产或凭证。
4、对于权利质权变更登记，如所担保主债权额度较大，或变更方便,交易成本不高的，建议变更登记。
5、对于已有规则要充分运用，如个人住房抵押贷款证券化,如交易成本不高,应尽量进行批量变更登记。
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