融资租赁与ABS

的资产证券化市场正处在井喷的前夜。7月4日，银行间市场交易商协会与国际金融公司在京举行资产证券化专题研讨会，为近年来关于资产证券化最重大的一次研讨活动。以下为会议纪要。

人民银行金融市场司副巡视员刘建红：

经过多年的试点，信贷资产证券化管理制度基本完善，下一步，希望与各部门积极研究，将其常规化，促进资产证券化市场长期可持续发展。未来要根据政策，进一步扩大资产池范围。

截至今年6月末，累计发行信贷资产支持证券896亿元。其中，2005～2008年底，在第一轮试点当中，11家大中型金融机构共发行17单，总金额667亿元;2011年国务院批准继续试点以来，已有6家机构发行6单，规模228亿元。

目前，已经发信贷资产支持证券运营良好，发起机构和投资者范围逐步多元化，从未出现违约或现金流中断问题。发起机构包括了各类商业银行、汽车金融公司和财务公司，投资者涵盖了各类银行、财务公司、证券公司、基金等。

目前，未到期的信贷资产支持证券余额仅为278亿，无论与债市还是信贷相比，规模都太小，近年来市场对证券化产品需求强烈。

2007年，美国次贷危机爆发，理论界围绕资产证券化是否是危机根源进行了讨论。次贷危机表明，资产证券化是中性的，不是次贷危机爆发原因，只是充当了危机爆发的导火索。次贷危机之所以爆发，在于监管漏洞与ABS的过度运用，监管部门疏于对发起机构与评级机构的责任监管，导致资产标准持续降低，风险持续累积;而由于证券化产品过度打包，不透明，投资者很难准确评估风险。

目前关于资产证券化的立法层次不高，仅为央行与银监会规章，应当将部门规章上升为立法。

银行间市场交易商协会秘书长时文朝：

截止2012年末，美国资产支持证券存量达到9.8万亿美元，占美国债券市场总量的26%，仅次于国债，超过公司债券的市场规模。欧洲的证券化市场近年来同样发展迅猛，2012年证券化产品的规模达到了2.27万亿美元。

在，资产证券化经历多年发展，取得一定进展，相继推出了信贷资产证券化，证券公司企业资产证券化，非金融企业资产支持票据等产品。但与发达经济体相比，目前仍处在初级阶段，还有非常大的发展空间。未来一段时间，大力推动资产证券化市场发展具有重要的意义。

首先，资产证券化符合关于盘活金融资源存量的政策导向;其次，资产证券化有助于推动城镇化的进程;最后，资产证券化作为创新性的直接融资方式，能实现资本市场多个子市场的相互连通，促进金融资源在整个金融市场当中的流动性，增强金融市场运行的效率。

资产证券化还有助于分散银行体系的风险，收缩银行资产负债表。与此同时，资产证券化的发展为市场提供了更多的投资品种，丰富固定收益市场的产品层次，使得投资者能够更好的享受金融市场发展带来的成果。

不过，资产证券化业务发展还面临着一系列的问题，我们NAFMII组织市场成员对资产证券化进行过系统的研究，在法律、会计、评级、资产评估等各个领域制度的配套仍然是有相应的问题，急需要进一步的完善。

建设银行金融市场部副总经理张铮：

信贷资产证券化最大的一个问题，信贷资产证券化单期的规模不是太大，所以在这里面每一个借款人规模相对比较大，资产分散的程度相对要低一点。未来来看，只有使基础资产更好分散化、多元化，才能真正有效的减轻分析系统的风险，使投资人在风险和收益方面获得一个更好的平衡。

目前资产证券化从结构设计上来讲，信用增级主要是去内部增级的方式，通过资产的分级，包括利差点的保护，来实现信用增级。而真正通过外部信用增级，比如说通过担保，通过设立一个现金的保护，这种外部的增级相对比较少，下一步可以考虑在外部增级上做一些文章。

在整个结构设计上，最根本的还是要让证券化的结构设计，使发起方，使投资人都有动力去参与这个过程。

从发起方来讲，它的目的，除了获得现金之外，还要满足资本充足率的要求，降低风险承担水平。对于风险自留，究竟是自留到一种什么样的程度，可能需要做出一个相对合理的，有一定弹性的安排。否则的话，从发起机构来讲，就没有太多的动力去做证券化的事情。

从投资人角度来说，也不是说承担的风险越低越好，如果风险太低，比如说在证券化过程当中大量成本都被外部机构拿去，虽然风险降低了，但是另外一方面他的收益也是不高的。这样从投资人角度来讲，他也没有太多的动力去投资证券化。

所以我觉得未来最关键的还是要激发发起人和投资人两方面的积极性，让这两个主体都有动力去做证券化这件事情。

浦发银行投资银行部总经理贾红睿：

08年的金融危机，的信贷资产证券化业务停下来了。的市场不是说根本谈不上过度不过度，相对于我们这么庞大信贷资产规模，的资产证券化远远不够。

前面IFC的专家也讲到了CDO的东西，现在我们也不用说一次、二次，更多是初级的证券化，完完全全为了解决流动性和期限错配的问题。这个市场真的很大，而且需求也很大。

这个产品一定要常态化，不能做一单以后后面就没有了，过两年又忘了，这就不可能被投资人作为一个主流的品种去做。从现在来看，我们所有的参与机构，大家都比以前有经验了，而且这个经验是实战经验。

信贷资产证券化如果要想做好，就是应该常态化去做，整个流程上就是要简化，因为这里面必须要匹配到贷款到期，包括分包，这些时效上的要求，而且做的越多，大家了解的越多，了解的越多可能解决问题，包括我们的交易结构设计的就越精妙，能够控制风险，大家慢慢就有经验，这个市场就会做起来。

我们在做的过程中，要吸取金融危机时候在西方市场这种过渡的CDO二次、三次这种，最后搞完之后搞不清楚基础资产是什么，我们要解决流动性和错配的基本需求。

工商银行金融市场部副总经理唐凌云：

听了今天上午各位嘉宾的发言和本轮嘉宾的讨论，至少在我看来，可能频率最高和最关键的一个词是“常态化”，就是证券化的常态化，这不仅是市场的呼吁，同时我注意到国务院最近在相关的会议上，核心的精神也是盘活信贷总量，银监会领导也在近期指出，要推动信贷资产证券化的常态化。

以2011年的年报为例，全球主要银行的资产证券化产品占固定收益证券投资的比例：花旗银行占27%，德意志银行和日本的东京三菱银行大约是占5%，汇丰银行占7.3%。而我们现在证券化市场的存续量大约是270多亿元人民币。

常态化首要的一个，是要推进监管审批方式。第二点，如果是限制杠杆率，比如说对相同行业，风险可识别的这些企业，在组建资产池和基础资产的时候，可以做一些创新，使得它的定价更容易识别，信息更便于公开和透明的披露。

高伟绅律师事务所(伦敦)赵闽娇：

在金融危机之前，证券化监管主要是通过巴塞尔体系下对银行资本计提的规定，对证券化作为一个产品，作为一个产业，作为一个结构化的融资结构，没有任何监管的方式。

在金融危机之后，各类监管规定如雨后春笋般出现，现在是各种政令不协调的程度，这种泛滥证券化监管在很大程度上遏制了欧洲证券化产品在金融危机之后的健康发展的历程，实际上它也恶化了欧洲经济在金融危机之后复苏的趋势。

最近一两年以来，欧洲的监管者意识到过度的监管以及由立法者不懂资产证券化的立法者，对资产证券化进行一帮子打死的监管方式是完全错误的。所以最近一年开始，监管法令慢慢取消，慢慢开始停止。

现在几乎每个对风险保留都有自己的规定，也有自己的规定，央行在去年出的信贷资产证券化里面也提到了5%的风险保留，的风险保留不过是非常简单的一个方式，要求发起人持有发行债券的最低等债券不低于5%，这是非常简单粗暴的保留方式。比如在英国，英国在欧洲有4种不同的保留方式，这只是其中的一种。

外国人看到的证券化不是真正的证券化，是有抵押的公司债。有没有一个法律告诉你到底做什么能够达到真实销售。做不到真实销售，外国投资者对资产证券化永远就放不下心来。

还有其他的问题，在搞资产证券化，资产池里的产品，你的信用你的贷款资产，到底可不可以是有效的，是不是可以在法律上执行?这有执行的问题，这笔钱如果坏了，到底能不能收回来，多长时间能收回来?这些都是在法律方面目前为止还在摸索。

环球律师事务所张昕：

俗话说，白猫黑猫抓到耗子就是好猫，对于资产证券化产品的使用者来说，不管怎么样，只要达到目的就是好产品，否则就是弄成一朵花，也还是没有达到效果。早上大家有说资产证券化大致分为信贷资产证券化和企业资产证券化。

信贷资产证券化可能更主要是指以银行类金融机构如何实现存量的信贷资产，通过出表的方式能满足自己的资本充足率需求以及能够满度一定的资金筹措的需求，类似于一种资产负债表上的管理工具。

企业资产证券化可能是一个更广阔的天地，因为它要解决的是想要融资的企业的主体，能够如何通过证券化这个产品或者证券化这种技术手段和理念，来实现自己融资的目的。

资产证券化更多应该把它看为一种理念，一种技术和要点。资产证券化的产品是其中的一种产品，产品可以潮起潮落，但是理念和技术应该是永存的

光大银行业务部总经理助理李晓曦:

从银行自身的动力来讲，根本就是动力不足。因为银行现在好的资产不愿意拿出来，拿出坏的资产没有人买，这是一个很大的矛盾。只是最近一段时间有了一些机会，因为资本和贷款额度受到限制，所以最近一段时间证券化的动力还有。但是过了这一阵之后，比如说股市开闸，银行可以补充资本，是不是还有资本证券化的动力，这是我第二个提出的问题。即便银行有这种阶段性动力。

现在整个监管似乎也不太顺畅，比如说一个项目报上去半年没有回音，这个也是一个市场发展的制约。

好不容易出来一个产品，投资者是不是愿意买，都要求银行拿出高信用资质的资产，但是高资质就意味着低收益，也就是说，投资者与其买这个，还不如去买一般的债券，这都是矛盾，需要系统性解决的。

我们看到国外的资产证券化以前走过的道路，比如在信贷资产这一块，它主要是基于一种大样本，在整个概率稳定的时候，也就是说一般性正常的经济状况下，它一般会呈现一种大数法则的状况。所以按照分层的原理，它能够支撑高评级的这几个层级。

但是在这一轮经济危机，实际上大家会发现，是因为这种一般性状况被打破，出现很多黑天鹅事件，也就是我们所称的正态分布被打乱，这样的话，很多现金流不像原来预期的能够回来，就产生了风险。

在实际上来讲，我们现在经济相对来讲还比较稳定，并没有产生系统性的问题。大家要做的时候，要借鉴国外的思路，首先要做一个大样本出来。比如说一个资产池里面，不能只放几笔贷款，这样就形成不了我们的预期，它再怎么分层，它的安全性都不是太有保障。有的银行把10笔贷款放在一个池里面，分了四层，实际上来讲对于每一层的保障都不是太充分，更何况它并不是太分散，行业还还集中。

所以这一块可能需要解决一定的技术性问题，但是技术问题防范不了系统性风险，真正出现像这一轮金融危机的问题的话，恐怕谁也抵挡不了，大家还是要在流动性和整个资产持有量上面去控制。

瑞银证券固定收益部执行董事陈嘉斌:

常态化发行问题背后隐含两个含义，第一是市场有持续发行，第二市场有持续流动性，能支持常态的发行。

关于流动性的安排，目前主要证券化产品在流通市场上是分割的，大部分是单一市场流通，要么是银行间，要么是交易所。如果以后证券化产品都尽量做到跨市场，同时诸如上交所在考虑给专项资产管理计划提供一些质押功能，实现其融资功能，这也是解决证券化产品流动性不好的一个方法。