所有者权益的分析研究

融资技术 2016-02-09  星期二 董德志 赵婧国信宏观固收 2417字 所有者权益,财务报表

主要结论:所有者权益是企业负债经营的最重要支持之一,所有者权益的成色需要仔细辨认。实践中,近年内永续债记入其他权益工具的发债主体日益增加。但从债券市场永续债的实际兑付情况来看,多数永续债均于赎回日赎回,和普通债券相似。建议分析企业偿债能力时,把记入权益工具的永续债重新分类为负债。另外,从所有者权益各细分项的稳定度来看,实收资本稳定性强于资本公积,资本公积强于盈余公积,盈余公积强于未分配利润,对于未分配利润占所有者权益比率偏好的发债人,关注其资本的稳定性。

永续债的“明股实债”

按照《金融负债与权益工具的区分及相关会计处理规定》,满足一定条件的永续债可以记为其他权益工具,放在所有者权益栏目。而如果按照权益处理,资产负债率会降低。

从债券市场来看,我国第一支公开发行的永续债券是13武汉地铁可续期债,发行于2013年10月29日。尔后,永续债的发行速度明显加快,至今发行额已经超过1.5万亿。分品种来看,永续中票占比最高。

从目前永续债券的后续发展来看,分为三种:一种是发行人行使赎回权;一种是提高票面利率且不行使赎回权;一种是票面利率下调或者保持不变且不行使赎回权。具体如下:

(1)行使赎回权:大部分永续债发行人选择行使赎回权。这是最大众化的一种结果。

(2)票面利率下调或者保持不变且不行使赎回权:部分永续债的利率条款是浮动利率或者固定利率,并没有跳升条款,典型的比如14首创集团可续期债01和15津保障房MTN001,发行人从自身利益出发选择不赎回。14首创集团可续期债票面利率条款是1周Shibor 750日均值+2.25%,所以2017年11月3日永续债第一个重定价日时,新的票面利率还低于原来发行时的票面利率,所以公司选择不赎回。15津保障房MTN001则采用固定利率。

(3)提高票面利率且不行使赎回权:至今有4只永续债券发行人选择了提高票面利率不行使赎回权。这四个发行人偿债能力均明显下降,以致于公司宁愿提高票面利率而不是还本。

正文:

理论上所有者权益是企业的资本,是企业负债的最重要支持。但所有者权益中不同的细分类,往往成色并不一致。

一、所有者权益构成

对一般企业来说,所有者权益分为几大类:

(1)少数股东权益:少数股东权益是合并报表中的特有项目,表示少数股东对企业的净资产要求权。

(2)归属于母公司所有者权益之所有者投入的资本(实收资本+资本公积

这部分主要是企业发行股本时所投入的资本。对股份公司来说,实收资本指股本,是股票面值乘以股份总数。资本公积包括资本溢价和其他资本公积。资本溢价是企业收到的超过其注册资本的投资。其他资本公积指资本溢价以外的资本公积。

(3)归属于母公司所有者权益之留存收益(盈余公积+未分配利润

盈余公积是从净利润中提取的资本。一般分为法定公积金和任意公积金。未分配利润是企业净利润分配后的剩余部分。

(4)其他权益工具:优先股永续债

优先股是利润分红及剩余财产分配的权利方面优先于普通股的股份。

(5)其他综合收益:指未在当期损益中确认的各项利得和损失。比如可供出售金融资产公允价值变动形成的损益等。

比较来看,实收资本稳定性强于资本公积,资本公积强于盈余公积,盈余公积强于未分配利润。

二、永续债的“明股实债”

按照《金融负债与权益工具的区分及相关会计处理规定》,满足一定条件的永续债可以记为其他权益工具,放在所有者权益栏目。而如果按照权益处理,资产负债率会降低。

从债券市场来看,我国第一支公开发行的永续债券是13武汉地铁可续期债,发行于2013年10月29日。尔后,永续债的发行速度明显加快,至今发行额已经超过1.5万亿。分品种来看,永续中票占比最高。

从目前永续债券的后续发展来看,分为三种:一种是发行人行使赎回权;一种是提高票面利率且不行使赎回权;一种是票面利率下调或者保持不变且不行使赎回权。具体如下:

行使赎回权:大部分永续债发行人选择行使赎回权。这是最大众化的一种结果。

票面利率下调或者保持不变且不行使赎回权:部分永续债的利率条款是浮动利率或者固定利率,并没有跳升条款,典型的比如14首创集团可续期债01和15津保障房MTN001,发行人从自身利益出发选择不赎回。14首创集团可续期债票面利率条款是1周Shibor 750日均值+2.25%,所以2017年11月3日永续债第一个重定价日时,新的票面利率还低于原来发行时的票面利率,所以公司选择不赎回。15津保障房MTN001则采用固定利率。

提高票面利率且不行使赎回权:至今有4只永续债券发行人选择了提高票面利率不行使赎回权,具体见表2。这四个发行人偿债能力均明显下降,以致于公司宁愿提高票面利率而不是还本。

总的来看,从债券市场目前的情况来看,多数有跳升机制的永续债都以发行人行使赎回权结束,因此可以说永续债存在“明股实债”这一特征。我们把记入权益工具的永续债重新分类为负债,计算公司的资产负债率,变化较明显的发行见表3(从报表明细来看,记入其他权益工具:永续债的品种不止包括债券,还有信托、专项资产管理计划等非标产品)。

三、资本结构的稳定性

一般来说,实收资本是所有者权益中最稳定的部分,其次是盈余公积。其他综合收益波动性较大,未分配利润如果分红也会变化较大,稳定性明显低于实收资本。我们分别筛选了归属母公司股东权益中其他综合收益占比超过50%的、未分配利润占比超过90%的发债人,具体见表4和表5。

四、总结

所有者权益是企业负债经营的最重要支持之一,所有者权益的成色需要仔细辨认。实践中,近年内永续债记入其他权益工具的发债主体日益增加。但从债券市场永续债的实际兑付情况来看,多数永续债均于赎回日赎回,和普通债券相似。建议分析企业偿债能力时,把记入权益工具的永续债重新分类为负债。另外,从所有者权益各细分项的稳定度来看,实收资本稳定性强于资本公积,资本公积强于盈余公积,盈余公积强于未分配利润,对于未分配利润占所有者权益比率偏好的发债人,关注其资本的稳定性。【完】

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