香港上市选择 - H股还是红筹?

融资技术 2016-02-09  星期二 叶玉盛 3066字

长期以来,证监会对于内地企业赴港上市的态度是一直依靠政策调控。当A股市场走强时,严控企业去境外上市,并追求A股全流通、高市值;当A股市场疲软时,又希望企业多去境外,分流A股市场压力。在指数至上的行政管理过程中,企业正当的融资需求受到了限制,优质上市资源、资本溢价的流失,屡见不鲜。目前,由于在国内主板上市难,创业板迟迟不开,很多企业都谋求在香港的主板或创业板上市,企业在确定香港上市目标之后,将会面临着上市途径的选择,即是以H股上市还是以红筹方式上市。

H股指引出台

在2012年底出台的《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》(下称“H股指引”)的规定,证监会对企业境外上市不进行实质性的审核,但是可就产业政策、利用外资政策和固定资产投资管理规定等事宜征求有关部门意见。证监会取消了境外上市的硬性门槛- 净资产不少于4亿元、融资规模不低于5000万美元,以及税后利润不少于6000万元,业内称其为“四五六”规则。此举将为规模相对较小的民营企业直接赴境外上市提供便利,特别是在香港申请发行H股。在近年来中国企业境外上市逐年下挫的背景下,证监会降门槛能否带动其回暖,业界皆翘首期盼。证监会此时出台上述政策,与“多种渠道疏导分流”总数达800余家的A股IPO在审企业有关。从更长远的意义来看,取消境外上市的实质性门槛是资本市场放松行政管制和加快对外开放的一个必要步骤。

H股和红筹

中国公司境外上市无外乎两种基本模式:H股和红筹,前者是以境内注册公司的身份直接上市,后者则是在离岸的岛屿上注册壳公司作为上市主体,再返程收购境内公司,或者在二者之间用VIE(可变利益实体)模式建立一种利益控制关系。

H股上市处于证监会的实际监管之下,需要得到证监会的核准。红筹公司则彻底绕过了包括证监会在内的所有中国内地监管部门。用业内通俗的话说,红筹公司本来就不需要向证监会“拿路条”,证监会也一直没有寻求监管红筹公司。反倒是外汇政策和产业政策对红筹上市构成实质性障碍。

从2005年开始,商务部的“10号文”以及外汇局的“75号文”就是热门的话题,起因就是相关部委在红筹公司返程收购和结汇环节设置了障碍。考虑到红筹架构在监管政策上的不确定性,一些计划以红筹方式赴境外上市的中国公司不得不又忙着拆除红筹架构,把境内的创业板和中小企业板作为新的上市目标。2010年在中小企业板上市的二六三网络(002467.SZ)就是一家曾经有过红筹架构的公司。

VIE模式风波迭起。2011年9月,业界曾经盛传国内监管部门将不再认可VIE模式,一时间各路VC大佬纷纷发起反击。彼时,已经有人建议,政府部门应该放开境外上市相关的管制,比如互联网牌照对外资的限制,以此促进中国企业更好地利用境外资金、技术和市场。

迫于A股市场的疲弱,内地监管层迅速扭转企业赴港上市的态度,从“不放行”到“支持鼓励”,香港市场被当成“救命稻草”。

H股上市

H股上市,即公司注册地在中国大陆,适用中国法律和会计制度,向香港投资者发行股票,在香港主板或创业板上市。在新的H股指引发布之后,大家最关心的是存量股全流通问题。所谓的H股存量股全流通,即在港上市的企业所持的法人股与国有股可悉数转化为H股交易流通。目前,证监会国际处反馈的信息是会里积极支持企业在申请报告中申请全流通,会里也大力支持企业的全流通。如是,存量股全流通问题即迎刃而解,企业的估值也相应大大提高。

红筹上市

红筹上市,即公司注册地在中国境外,通常在开曼、百慕大或英属维尔京群岛等地,适用当地的法律和会计制度,但公司的主要业务资产在大陆。《国务院关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》中所列的“凡将境内企业资产通过收购、换股、划转以及其他任何形式转移到境外中资非上市公司或者境外中资控股上市公司在境外上市,以及将境内资产通过先转移到境外中资非上市公司再注入境外中资控股上市公司在境外上市”,即所指的红筹上市。红筹上市公司对投资者发行股票并在香港联交所上市,在禁售期结束后,所有股票都可以流通。

H股和红筹的区别

H

红筹

lH股公司是内地注册,海外上市,因此上市公司必须接受境内外法律和证券监管机构的双重监管

l红筹股公司是境外注册、境外上市,理论上上市公司只须接受上市地法律和监管机构的监管,内地法律和监管机构一般只对其中资股东有监管措施

l为中国成立的股份有限公司,受中国法律管辖,国际投资者对此不熟悉

l境外成立的公司,可以是开曼群岛或香港公司,主要为普通法系的国家,国际投资者较为熟悉

l上市前需要成立股份有限公司(俗称改制),需要时间

l上市时无需改制,有限责任公司即可上市

l发起人持有的本公司股份,自公司成立之日起一年内不得转让。公司公开发行股份前已发行的股份,自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让

l主要股东(持股5%以上)在上市后的6个月内不能转让,其后即可转让

lH股公司的对外投资,除法律另有规定外,不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人

l没有要求,上市公司可以是控股公司

l须中国证监会核准,时间大概为2-3个月

l过去需要中国证监会的“无异议函”,目前不需要;但是中国外资部门的批准,有不确定性

l上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%;非经股东大会特别决议批准,任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股票累计不得超过公司股本总额的1%

l可以有上市前和上市后的期权计划,数量较为灵活

l除非取得中国证监会批准,否则没有“一般发行授权”(即股东会授权董事会每年可随时增发不超过已发行股本20%的新股)

l有“一般发行授权”,增加了二次增发的灵活度,董事会可以根据市场情况,灵活决定增发的时机

l除非取得中国证监会批准,否则不能行使“股票回购一般授权”(即股东会授权董事会每年可随时回购不超过已发行股本10%的股票)

l有“股票回购一般授权”,董事会可以根据市场情况,灵活决定回购的时机

l如有国有股权,上市时需要进行国有股减持

l无国有股减持的问题

l根据国内相关外汇管制规定,H股公司在外汇使用方面受到以下严格管制:1、遵行外汇登记制度,H股公司在应在境外上市首次发股结束后的15个工作日内,应持有关材料到外汇局办理境外上市股票外汇登记手续。 2、服从募集资金管理。H股公司发行股票所募集的外汇资金,应调回境内,未经外汇局批准,不得滞留境外,经外汇局批准开立专户保留。3、境外减持或出售资产所得外汇资金应在资金到位后调回境内,并应经外汇局批准结汇。4、H股公司如需回购本公司境外上市流通的股份,应到外汇局办理境外上市股票外汇登记变更

l仅就境内居民境外投资需要进行75号文登记

l上市方式比较直接,国家鼓励,风险控制容易

l由于上市前要重组,风险较大,并且需要寻找合适的外资

l上市费用较低

l因涉及重组和安排外资,费用较高。另外还涉及组建新的公司,收购等事项,上市较为复杂

l在业务上,有时比外资企业有较好待遇

l完全为外资,可能会失去一些优惠,譬如进入某些敏感行业,外资的投资收到限制

综上所述,H股与红筹股公司之间在机制上仍存在着很多区别,都有其各自的特点与相对优势,从这几年H股与红筹股企业运作实践看,就企业与员工而言,发行红筹股比H股较好;从国家调控管理的角度看,H股比红筹股较为理想。但不管发行的是哪种股票,上市本身并不会为企业带来质的飞跃。上市不是万能的,上市只是手段,企业实现利润最大化发展还是要靠全体企业员工与时俱进、进取创新,共同为企业发展努力。