重大客户依赖的解决之道(下)

融资技术 2016-02-09  星期二 投行小兵 6201字

【重要提示】

★ 判断公司是否构成重大客户依赖主要把握两点:①是互相依赖还是企业单独的依赖;②如果是单独依赖那么依赖的是谁
★ 如果依赖的是国有大型企业(如中移动、中石油、国家电网)等,那么不会成为障碍甚至还会成为加分项;如果依赖的是小型企业甚至是不知名或者来历不明的企业,那么问题就严重多了。

★ 如果依赖的大型企业是大型的跨国公司呢?那就不会有国内大国企那么可靠,会里至少会怀疑两点:①人家有可能随时看不上境内企业随时甩了我们;②是不是存在抱大腿傍名牌的情形。



【案例情况】

四、厦门蒙发利科技

1、单一客户份额较高的风险

HOMEDICS 是个人保健、健康和舒缓产品领域的全球品牌商,在按摩器具领域经营 HoMedics、ObusForme(2008 年末收购)、The Sharper Image(2008年末获授权使用)等市场领先品牌。该集团分销渠道覆盖北美、西欧、大洋洲及南非等区域市场 60 多个国家/地区的 5 万多个零售终端,市场份额领先。

2007 年度、2008 年度和 2009 年度,发行人向 HOMEDICS 的销售额占同期主营业务收入比重分别为 47.97%、49.41%和 45.32%,比例略有下降但销售额持续增长。

自2004年末开始合作以来,由于双方通过 PRMS  模式实现了共赢,HOMEDICS 快速成为发行人最大的单一客户。历年详细合作情况如下:

自 2005 年开始,发行人充分发挥研发优势,针对消费者潜在需求,与HOMEDICS 共同策划了一系列畅销产品,形成了零售价位覆盖9.99 美元~399.99美元区间的全系列按摩小电器产品组合。

HOMEDICS 凭借产品组合丰富的优势,终端销售规模持续增强,已逐渐成为北美、大洋洲市场多数终端零售店内的主要按摩器具产品品牌,并正在快速进入欧盟市场分销渠道。同时,发行人产品策划能力进一步增强,在全部10个关键零售价位均实现了向 HOMEDICS 年供货量超过 100 万美元,其占 HOMEDICS按摩器具产品的采购份额则从 2005 年的 40%左右增加至 2009 年的90%以上。

2008 年~2009 年,HOMEDICS 与发行人强强联合,重点拓展欧洲市场,共同克服了全球金融危机的冲击。

截止2010年6月24日,发行人已接到 HOMEDICS 发出的 2010 年订单3,987.80 万美元,其中北美市场订单为 1,833.16 万美元,较上年同期下降 5.41%;欧洲市场订单为 1,812.90 万美元,较上年同期增长 40.04%,整体增长趋势明显。

发行人律师认为:“发行人在 HOMEDICS  供应商中具有较高地位,在按摩器具类产品方面,发行人与 HOMEDICS  相互依赖,不存在发行人单方面依赖HOMEDICS 的情况。”

保荐机构认为:“发行人与 HOMEDICS 通过长期的 PRMS 合作,业已形成了互相依赖的紧密合作关系,不存在单方依赖性。同时,单一客户份额较高不会对发行人持续发展形成实质性障碍。”

随着全球经济逐渐开始复苏,消费者信心逐渐恢复,发行人与 HOMEDICS的合作空间仍将继续保持稳步增长。同时,发行人亦着力于拓展其他年度订单规模超过 500 万美元的大客户群体并取得了良好进展,预计 HOMEDICS 占发行人业务总额的比例将保持下降趋势。但是,单一客户份额过高仍可能给本公司经营带来一定风险,如果发行人与 HOMEDICS  的合作关系不能持续,或者HOMEDICS 经营发生重大变化,将对发行人经营及业绩造成重大影响。

2、发行人单一最大客户 HOMEDICS 的详细资料

HOMEDICS 系由 Alon Kaufman(现任公司 CEO)、Ron Ferber(现任公司总裁)于 1987 年 4 月创立于美国密歇根州(MECHIGAN)。自成立以来,该公司一直是家族控制的非公众公司,资产规模、经营业绩一直未曾公开披露过。

自成立以来,HOMEDEDICS 一直主营个人保健、健康和舒缓产品,迄今已

发展成为按摩器具(Massager)、舒缓(Sensory)、安睡(Sleep)、测重及血压计(Health & Diagnostics)及家居环境领域的全球领导企业。HOMEDEDICS  及其控股/ 参股企业拥有 HoMedics 、Taylor 、Salter 、ObusForme、PowerMat  等知名品牌,同时获得授权在指定产品领域使用 The Sharper Image、Black and Decker、Polaroid 等领先品牌。目前 HOMEDEDICS 拥有 250 个以上产品种类。

HOMEDICS 的产品主要来自于亚洲地区的供应商,并以中国为主。发行人目前是 HOMEDICS 按摩器具产品的主要供应商,供应份额已达到 90%。此外,在其他产品种类方面,得益于 HOMEDICS 广泛的渠道网络,查氏科技公司、优盛医学、安迅电子、元升集团、际诺斯、深圳万德仕、世达科技、正威集团、亿辉电子等大中型制造商均是 HOMEDICS 的主要供应商。

HOMEDICS 在北美、英国、澳大利亚及南非市场的市场份额一直领先。  2006年,HOMEDICS 开始在英国市场以外建设欧洲市场的分销渠道,并在 2008 年~2009  年获得了渠道网络的快速发展。在发行人供货的按摩器具领域,欧洲业务的高速成长较好地弥补了北美市场的不利影响。

3、发行人与 HOMEDICS 的合作情况

发行人自2004年争取到与HOMEDICS的合作机会后,最初产品为 BK-125等简单的小电机按摩产品。发行人在保证产品质量稳定、交货及时的同时,针对零售价位 9.99  美元的按摩小电器产品缺乏新颖性的状况,采用 PRMS  模式与HOMEDICS 共同策划,并于 2005 年 7 月推出 PM-30 系列产品。PM-30 系列产品上市当年,发行人供货规模达到 520  万美元,该系列产品累计供货规模超过2000 万美元。通过多年 PRMS 模式合作,发行人与 HOMEDICS 的合作产品已逐渐扩展为覆盖 9.99 美元~399.99 美元区间的同行业最完整的按摩小电器产品系列,并在全部 10 个关键零售价位实现了年供货量超过 100 万美元。

自2004 年末合作以来,发行人对 HOMEDICS 的历年销售情况如下:

随着发行人供货规模的持续增长,发行人占 HOMEDICS 按摩器具产品的采购份额从 2005 年的 40%左右增加至 2009 年的 90%以上。

发行人会计师出具了专项说明,认为:“审计证据支持公司与 HOMEDICS间销售业务的真实。公司收入确认有原始凭据的有效支持,符合企业会计准则要求。”

保荐机构认为:“发行人与 HOMEDICS 之间的销售业务是真实客观的”。

4、金融危机后 HOMEDICS 的经营情况,及对公司销售的影响

由于 HOMEDICS 是家族控制的非公众公司,发行人不能获得其金融危机后的经营业绩信息。但是在原来除英国以外渠道网络几乎空白的欧洲市场,HOMEDICS 自 2006 年开始拓展渠道合作伙伴,逐渐形成了新业务增长点。在欧洲市场渠道网络快速成长的支持下,2008 年~2009 年 HOMEDICS 与发行人共同在欧洲市场实现了按摩器具业务的快速发展,较好地克服了全球金融危机对北美市场业务的冲击。

截止 2010 年 6 月 24 日,发行人已接到 HOMEDICS 发出的 2010 年订单3,987.80 万美元,其中北美市场订单为 1, 833.16 万美元,较上年同期下降 5.41%;欧洲市场订单为 1, 812.90 万美元,较上年同期增长 40.04%,整体增长趋势明显。

5、报告期内公司与 HOMEDICS 所签合作协议的期限

2006 年 2 月 25 日,发行人与 HOMEDICS 签订了《国际购销协议》,协议期限自 2006 年 3 月 1 日至 2010 年 2 月 28 日。

2010 年 1 月 18 日,发行人与 HOMEDICS 重新签订了《国际购销协议》,协议期限自 2010 年 1 月 21 日至 2014 年 1 月 20 日,其他主要条款均未变化。

6、发行人与 HOMEDICS 的合作关系

2007 年度、2008 年度和 2009 年度,发行人向 HOMEDICS 的销售额在持续增长的同时,占同期主营业务收入比重分别为 47.97%、49.41%和 45.32%,略有下降,主要原因是发行人亦正在着力拓展其他年度订单规模超过 500 万美元的大客户群体并取得了良好进展,预计 HOMEDICS 占发行人业务总额的比例将保持下降趋势。

发行人律师认为:“发行人在 HOMEDICS 供应商中具有较高地位,在按摩器具类产品方面,发行人与 HOMEDICS 相互依赖,不存在发行人单方面依赖HOMEDICS 的情况。”

保荐机构认为:“发行人与 HOMEDICS 通过长期的 PRMS 合作,业已形成了互相依赖的紧密合作关系,不存在单方依赖性。同时,单一客户份额较高不会对发行人持续发展形成实质性障碍。”

7、发审委审核意见

报告期内,发行人产品销售存在单一客户比例较大的情形,构成发行人未来盈利能力的重大不确定性。发审委认为,上述情形与《首次公开发行股票并上市管理办法》(证监会令第32号)第三十七条的规定不符。

【案例评析】

1、重大客户依赖问题一直是投行实务界一个永恒的话题,每年商会的企业很多,有顺利通过的也有惨遭被否的。总结起来,判断公司是否构成重大客户依赖主要把握两点:①是互相依赖还是企业单独的依赖;②如果是单独依赖那么依赖的是谁?如果依赖的是国有大型企业(如中移动、中石油、国家电网)等,那么不会成为障碍甚至还会成为加分项;如果依赖的是小型企业甚至是不知名或者来历不明的企业,那么问题就严重多了,很有可能被人怀疑是关联交易或者利益输送。

2、还有一种情况,如果依赖的大型企业是大型的跨国公司呢?个人觉得不会有国内大国企那么可靠,会里至少会怀疑两点:①人家有可能随时看不上境内企业随时甩了我们;②是不是存在抱大腿傍名牌的情形。因此,从这个角度来看,实益达的解释思路依旧值得我们借鉴。

3、实益达解释重大客户依赖不是最早也是非常早的案例后来逐渐成为了经典案例,其对于依赖飞利浦的解释思路也一直被人说称道,总结起来主要有以下几个方面:①飞利浦在该业务领域全球市场份额很大,我不依赖不行;②公司是飞利浦全球优选供应商,说明公司产品质量过硬且飞利浦也依赖我,是相互依存的关系。③公司与飞利浦的合作继续保持稳定且有望进一步扩大,并且分不同角度解释这种稳定性是合理的和可预期的。④公司未来正在拓展企业应用行业和客户并且已经初见成效。

4、宝莫股份也存在这个问题,其解释思路主要就是两个方面:其一,公司产品很好是中石化的优秀供应商,且这样供应关系因为产品的优越而稳定;其二,公司与中石化未来的合作会更广阔且合作关系不会随意变更,不会存在因重大客户变更对公司生产经营产生的重要影响。小兵认为上述解释并不能消除风险,从招股书披露情况来看,山东宝莫不论是国内还是国外都不是做该类产品最好的,不能排除中石化合作关系终止的可能,且没有披露采购合同的签署年限等问题。另外,不仅销售上依赖中石化甚至连采购都存在依赖情况。公司使用的进口丙烯腈主要通过委托中石化国际事业部代为采购,公司通过中石化国际事业部代为采购丙烯腈的金额,以及占当期采购商品的比例如下:2007年13.40%、2008年8.11%、2009年27.39%。当然,很有可能因为人家依赖的是中石油而没有被重大关注,虽然投资者质疑很多。

5、另外,重大客户依赖的定价公允性也是一个重要关注的问题,毕竟小企业面对大企业很有可能被欺负,甚至因为价格谈不拢合作关系随时发生变化的风险。宝莫股份对于定价公允性问题也做了解释。① 采购价格公允性方面:本公司直接参与进口价格的谈判工作,由中石化国际事业部代理签订采购,中石化国际事业部加收1%代理费。中石化国际事业部长期从事化工材料的大宗进出口业务,凭借其渠道和规模采购优势,本公司可以降低从国外直接进口的采购成本;在丙烯腈供应紧张时,保障了公司生产原材料的及时供应。此外,委托采购方式为公司提供了更多的采购渠道,方便公司根据丙烯腈价格变动趋势合理确认采购方案。保荐机构认为,经过对公司丙烯腈采购情况和国内权威机构发布的丙烯腈价格信息进行对比分析,公司委托中石化国际事业部采购的丙烯腈价格是公允的。② 销售价格方面:中石化通过与合格供应商联合谈判的方式来议定聚丙烯酰胺的交易价格。中石化在确定采购量和指标规格后,召集入网的合格生产供应商进行协商和谈判,综合考虑主要原材料丙烯腈价格、供应商生产成本、产品质量指标等因素,商定产品价格,定价过程符合市场化定价原则,所以聚丙烯酰胺的交易价格是公允的。经核查,保荐人、会计师认为:公司和中石化之间销售定价是公允的。

6、被否决两家企业均为2010年最新的案例,尽管公布的审核意见主要是因为重大客户依赖被否决,但是更深层次的原因可能是公司盈利能力不足和抗风险能力不强,从而导致对大客户的依赖存在重大不确定性。显然,这样的问题靠中介机构的努力并不能消除,因而尽管中介机构均对客户依赖做了重大风险提示并做了解释,但是并没有打消审核人员的疑虑。

7、从上可以判断,重大客户依赖一直都不是首发上市的实质性障碍但也是一个重要的审核风险,项目组一般对该类企业会相当谨慎,因为这直接影响到会里对于企业独立性的判断,而独立性可是首发上市的重要门槛之一。

8、较之客户重大依赖,供应商的重大依赖更加不普遍,如果存在可能主要是行业特性所决定的,比如药企的药材供应或者化工企业某类原材料的供应等。如果行业有该类特性,那么主要解释行业特点以及保持稳定性和持续性的理由是可以的,如果企业独立于行业的整个模式那么风险就是非常大,甚至很难被认可。如果尝试解释,则同样有如下几个方面:① 依赖于单一供应商的理由;②是否存在关联关系;③市场上是否存在其他供应商,为什么不选择其他家?④交易价格是否公允,是否存在利益输送;⑤发行人对供应商是否有主动权;⑥是否存在降低依赖度的选择性以及是否存在降低依赖度的措施。

【参考法规】

一、首次公开发行股票并上市管理办法

第三十七条  发行人不得有下列影响持续盈利能力的情形:

(一)发行人的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化,并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响;

(二)发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化,并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响;

(三)发行人最近1个会计年度的营业收入或净利润对关联方或者存在重大不确定性的客户存在重大依赖;

(四)发行人最近1个会计年度的净利润主要来自合并财务报表范围以外的投资收益;

(五)发行人在用的商标、专利、专有技术以及特许经营权等重要资产或技术的取得或者使用存在重大不利变化的风险;

(六) 其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形。

二、公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号