自2006年7月建设部、商务部等六部委配合对房地产行业的宏观调控，联合发布《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》(建住房[2006]171号)( “171号文”)以来，对于外商投资房地产的政策即从以往的欢迎全面转向严格限制，而171号文由于其处于转折点和限制外商投资房地产行业发端的历史地位，和其后颁布的一系列政策被业内广泛合称为“限外令”。在此之后，以171号文为核心，各部委又配合颁布了一系列加强限制的各项政策，在商务审批、外汇结汇、对外投资等方面，全方位围堵外资进入房地产行业的通道。世易时移，随着经济增速放缓，人民币加速国际化以及升值预期减弱甚至有转入贬值通道的趋势，外汇储备出现大幅减少迹象，对于外资投资房地产的态度亦发生明显改变，逐步对之前颁布的各项限制性政策进行松绑，至2015年11月6日，商务部和外管局联合发布《商务部、外管局关于进一步改进外商投资房地产备案工作的通知》(商资函[2015]895号)，取消了自“限外令”以来实施的外商投资房地产行业的备案制度，标志着“限外令”已部分完成其历史使命，在经历了一个轮回后，限制外商投资房地产行业的政策，从起点又回到了起点。本文试图从经济走向的宏观视角，梳理这一政策变迁的过程。

1限 制 篇

2006年限外令的开始

自2003年以来，经济开始步入新一轮扩张。房地产行业作为国民经济的支柱产业，正式被政策所承认并日益繁荣，房价也由此开始了长达五年之久的快速上涨期。房价的非理性上涨，使社会产生了对房价上涨的不满情绪。而同时，外汇管制体系下外资涌入所带来的外汇储备增加和流通性过剩，最终引发了生产资料的价格大幅上涨，通货膨胀随之而来，人民币国外升值贬值的现象，严重威胁国民经济的正常运转。

在人民币升值预期和超额利润的刺激下，自2006年开始，境外资金开始大规模进入房地产行业，为房价的上涨推波助澜。这一年，房地产行业的外商投资额呈井喷状急遽上升，大大小小的外国投资者以各种方式大量购买了一线城市如北京、上海核心区的众多高档写字楼、商场、酒店、服务式公寓物业，而拥有房地产开发经验的外资则急于并购的房地产开发企业或与其展开合作。根据外汇管理局发布的2006年上半年《国际收支报告》显示，2006年上半年，外资房地产行业新借外债为17.35亿美元，同比增长203.32%。截至2006年 6月末，外资房地产企业外债占全部房地产企业外债的比例为92.13%。外资房地产企业依托境外银行和境外股东，大量借用外债，外资房地产行业外债总量呈逐年递增趋势。2006年上半年，境外机构和个人购买境内房地产支付的外汇为21.47亿美元，同比增长约45%。根据商务部公布的数据，截至2006年底，房地产行业服务领域共利用外商直接投资项目数为13028个，累计合同外资金额为963.61亿美元，累计实际利用外资金额为574.33亿美元。其中，外商在华投资房地产开发合同项目个数2410个，同比增加14.06%，其中大型项目564个，独资企业1585个，并购项目31个(其中独资企业18家，大型项目5个，并购项目投资总额7.7亿美元、合同外资2.7亿美元)。合同外资金额为236.26亿美元，同比增加51.31%，实际使用外资金额82.3亿美元，同比增加52.7%。

房地产行业大量流入的境外资金中，大多数属于看好经济增长而致力于房地产行业的长期投资，但也不乏有追求短期回报的国际游资即所谓的“热钱”存在。

“大量境外热钱在进行非正常流动和投机已经成为事实，流入量在2500亿至3000亿美元之间，并且还有继续扩大流入量的发展趋势。境外热钱具有明显的投机赌博特征，其主要投资方向是房地产和股市等高利润增长行业。”广东省社会科学院产业经济研究所2007年完成的《境外热钱在非正常流动调查报告》提出了这样的论点。虽然就上述论断，一直缺乏官方权威的认可，甚至何谓“热钱”也从未有准确的定义。但不可否认的是，无论是正常的投资还是所谓热钱，在外商投资管理体系面前，实际上并无法进行区分，而只能按一个统一的标准进行规范。

总之，短期内大量涌进的外资，令本已高烧不退的房地产市场更加亢奋，房价居高不下，一涨再涨。拥有项目的房地产开发商则奇货可居，惜售心态严重。而外汇储备也是持续增加，流通性过剩，通货膨胀抬头，资产泡沫化初现。由于热钱寄望于人民币升值的预期，以投机炒房为目的，操作上更是快进快出，不利于房地产行业的平稳发展，而房地产市场的震荡间接影响着人民币汇率的稳定，直接威胁着的金融安全。而外汇占款的增加，在一定程度上形成人民币在境外升值，贬值的现象。为此，各种研究机构对境外热钱利用进行了研究，呼吁要对市场大起大落时的风险高度警惕，以避免类似东亚金融危机时大量外资撤退给东盟各国和韩国经济造成了灾难性冲击的历史教训。

知名经济学家易宪容曾说，“在国际货币基金组织187个成员中，有137个成员国对外资进入房地产市场有严格限制。作为一个发展中的，更有责任与义务来保证每一个居民的居住权，更要出台相关的法律与政策来打击外资对房地产市场的炒作。”

面对这一形势，商务部适时出台了相关政策，引导外资的投资方向，其目的在于更好地发挥吸引外资在促进经济发展中的作用，转变吸收外商投资观念。

自2006年颁布171号文开始至2007年期间，以171号文为核心，出台了一系列限制外资投资房地产行业的政策，试图以政策巨臂扭转市场那只看不见的手，遏制房价的非理性上涨，消灭经济运行的隐患。以下为这一时期围绕“限外令”而颁布的各项核心政策概要：

171号文作为限外政策的起始，确立了外商投资房地产的“商业存在”原则、“自住自用”原则，并将投注差比例提高为不低于50%：50%;外商投资企业、境外机构和个人购房的资金需“先结汇、后入账”，禁止固定回报和变相固定回报条款等。10号令2006年8月8日，商务部对2003年《外国投资者并购境内企业暂行规定》( “《暂行规定》”)实施过程中的实际情况进行了修订，并会同国资委、国税总局、工商行政管理总局、证监会、外管局以“2006年第10号令”颁布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》(“10号令”)，从2006年9月8日开始实施。“10号令”在外资并购程序与审批、境内自然人股东身份保留、重点行业保护、反垄断审查、特殊目的公司的制度创新等方面，对的外商投资管理体系的重要性不言而喻，并且基本切断了境内房地产企业境外红筹上市的路径，就其具体内容本文在此不再赘述。47号通知为了落实”171号文”的规定，2006年9月1日，外管局和建设部联合发布了“汇发(2006)47号”《关于规范房地产市场外汇管理有关问题的通知》(“47号通知”)。就规范房地产市场外资准入和管理所涉及的外汇管理事宜做出了详细规定。“47号通知”主要继续明晰了“171号文”所确定的“商业存在”、“实需自用”、“先结汇、后入账”三大基本管理原则。

2007年限外令进一步加强

2007年对的房地产行业是一个分水岭。上半年，投资及房价依然高热不退，迫使不断加强宏观调控政策力度，央行不断收紧银行存根并屡次加息，遏制买家的购房热情。而下半年，的房地产行业在经过四年多的持续高速发展后，终于遇到了瓶颈，市场购买力终因承受不了如此之高的房价陷入严重观望，房价终于进入了滞涨期，市场那只无形的手终于开始发挥作用。12月，有着地产行业“教父”之称的万科董事长王石率先提出房价“拐点”论，引发强烈的市场地震和全国性讨论。

本年的外商投资房地产政策依然延续“限制”的主题，继续为高热的外资投资房地产行业降温。2007年3月，商务部发布的《关于2007年全国吸收外商投资工作的指导性意见》(《意见》)中提出，要严格限制外商投资房地产。

根据统计数据，房地产行业吸收的外商直接投资主要来源于香港、英属维尔京群岛、美国、台湾地区等。其中香港和英属维尔京群岛的投资较多，分别占房地产业外商直接投资总额的51%和16%，而这为进一步严控返程投资的政策出台提供了依据。

50号令：明确“项目公司制”原则，全面落实加强限制171号文颁布以来，由于各地方经济发展程度不平衡，对待外资的态度也不一样，尤其是在经济发展欠发达地区，由于有招商引资任务，因此对171号文有抵触情绪，执行力度和效果有限。在此情况下，2007年5月23日，商务部、外汇管理局发布《关于进一步加强、规范外商直接投资房地产业审批和监管的通知》(商资函[2007]50号)(“50号令”)，进一步确立了外商投资房地产行业的“项目审批制”原则，严格控制外商投资高档房地产，严格控制返程投资，严格控制再投资行为，并要求所有的外商投资房地产项目需要经商务部备案，未经备案的，不得进行开立外汇账户和办理结汇。50号令颁布后，商务部备案成为外资审批环节中最为困难和重要的一环。备案初期，由于商务部人力有限，通常需要两至三个月才会完成备案程序。北京、上海等外资重点关注的一线城市，通过备案的更是寥寥可数，实际上使得外资进入房地产行业的通道掌握在商务部手中，而商务部则会和外汇管理部门视外资流入的情况，有意识对外资进入房地产行业的速度进行掌控和调节，起到了“水闸”的作用。并且在备案制执行过程中，虽然理论上存在投注差，但在事实上则不允许外商投资房地产企业举借外债。外管局106号文：进一步严格控制返程投资2007年5月，外汇管理局综合司颁布了《关于印发<外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知>操作规程的通知》(“106号文”)，进一步严格控制返程投资。外管局130号文：禁止举借外债2007年6月1日，外管局发布了“汇综发[2007]130号”《外汇管理局综合司关于下发第一批通过商务部备案的外商投资房地产项目名单的通知》(“130号文”)，除公布已通过商务部备案的外商投资房地产项目之外，对2007年6月1日以后(含2007年6月1日)取得商务主管部门批准证书且通过商务部备案的外商投资房地产企业(包括新设和增资)，不予办理外债登记和外债结汇核准手续。明令禁止外商投资房地产企业举借外债，打击热钱的短期套利行为。修订外商投资导目录：增加行业准入限制范围2007年10月31日，发改委与商务部联合发布了修订后《外商投资产业指导目录(2007年修订)》(“《2007指导目录》”) ，并于2007年12月1日开始实施。与2002年和2004年版相比，《2007指导目录》在房地产领域开始向外资收紧，对外商投资房地产业限制范围有所扩大。除继续限制外资投资高档宾馆、别墅、高档写字楼和国际会展中心、土地成片开发外，新增对外商投资房地产二级市场交易及房地产中介或经纪公司的限制，将限制范围扩大至房地产行业的下游产业链，堵住了外资变相通过房地产中介或经纪公司进入房地产行业的通道。此外，还将“普通住宅的开发建设”从《2004指导目录》的鼓励投资类别中删除。

2过 渡 篇

进入2008年后的房地产行业，经历了盘整到下跌的过程。前半年，虽然有奥运概念的刺激，但房地产市场自年初就延续2007年底的颓势，交易依然清淡。作为龙头的北京市场交易量更是直线下跌，2月间期房签约量仅有3121套，同比2007年2月，期房日均成交量下跌了128套，降幅达54.2%，并且已经是连续五个月下跌，创下自2006年以来的新低。但房价此时仍在高位徘徊，方向不明。

至2008年下半年，始于2007年的美国次贷危机开始席卷全球，并最终发展为金融危机，国际的宏观经济环境急转直下。一夕之间，全球流动性从泛滥到紧缺。失去了资金来源的房价，也开始了盘整并最终下跌的过程。世界各主要经济体均出台了规模庞大的经济刺激计划，以避免其经济滑入深渊。经济受其影响，也不得不从遏制过热转为保增长，在出台一系列积极经济刺激计划的同时，下调了2009年的增长预期。经济从大幅扩张到放慢前进的步伐，经历了一个完整的周期。

而至2008年，人民币汇率在经历持续升值后，终于在国际经济及政治环境的多重作用下，于下半年进入了相对稳定的平台期，这对寄望于人民币升值的部分外资来说，客观上降低了其投资的热情。自2008年下半年以来，不断有外资在华物业套现的消息传出。全球严峻的经济形势使得始终坚挺的一线城市物业价格已经开始大幅下跌，且成交量严重萎缩，呈现量价齐跌的现象。根据仲量联行发布的2008年第四季度北京商业地产报告，北京2008年地产行业并购总额为41亿美元，同比降低18.3%，其中，外资并购全年总额同比降低74%。受金融危机加深影响，第四季度北京市场未出现任何外资收购案例。其他一线城市上海、广州、深圳等也都出现了外资在房地产市场交投量同比大幅下挫的现象。

房地产行业“限外令”的出台，与经济实力的增强密不可分，更是本币升值、流通性过剩和资产泡沫背景下的产物，标志着利用外资政策的根本转变。但受席卷全球的金融危机的影响，过去几年全世界范围内的资产泡沫被刺破，数十万亿的财富短时间内蒸发，流通性过剩急转为流通性紧缺，自顾不暇的国际投行开始大规模撤离市场，“限外令”出台的宏观经济环境已经发生了颠覆性的转变。在此经济形势下，适当放宽“限外”政策，将“限制”的重点从“限制进入”调整为“限制流出”的呼声也越来越高。自2008年下半年开始，各地对外商投资房地产业的态度趋于宽松，甚至正在致力于创造良好的投资环境，灵活地利用政策吸引外资进入，搞活地方经济。

但随着4万亿经济刺激政策的出台，2009年的经济呈现出V型走势，自谷底强势反弹，而房价更是扶摇直上，量价齐升，继续强势上涨，在一年以内实现翻番，且这一态势一直持续到2013年后才进入盘整阶段。而这一时期的政策走向，则在继续加强限制同时，也适度进行了调整和放松。除国务院出台了一系列限购、增加保障性住房建设和土地供应的宏观调控政策外，在外资准入领域也配合经济形势出台了一些政策。

2008年