融资租赁与ABS

2014年12月24日，首单贸易应收账款资产证券化产品——五矿发展应收账款资产支持专项计划（下称“专项计划”），由中信证券股份有限公司（下称“中信证券”）作为管理人和推广机构向市场成功发行，并将于近期在上海证券交易所（下称“上交所”）挂牌转让。该专项计划在设计、发行过程中攻克了以贸易应收账款作为基础资产进行证券化交易中的大量技术难题，成功将债券市场资金与流动性较差的应收账款资产进行嫁接，有效提高了直属企业账面资产流动性，在引入低成本资金的同时，为市场化方式盘活央企存量资产找到了一条行之有效的创新之路。

十年磨一剑，首单贸易应收账款资产证券化产品亮相资本市场

该专项计划通过发行资产支持证券的形式从资本市场募集资金，该资金将用于向五矿发展购买符合预定标准的贸易应收账款。所购应收账款的回款将作为向投资人支付资产支持证券本息的对应资金。该专项计划产品发行总额为29.41亿元，其中优先级评级为AAA，占比为90%，次级未进行评级，占比为10%。专项计划的预期存续期限为发行之日起3年。

据相关专业人士介绍，从2005年开始有专项计划项目发行，进行企业资产证券化业务的探索，至今已有约10年时间。由于市场存在人才储备不足、技术水平相对初级、项目审批周期较长、产品流动性相对较差、投资人对此类产品不够了解等问题，企业资产证券化业务发展水平一直徘徊不前。市场主流产品也主要以投资人较易理解的各类收费收益权或回收确定性较高的债权资产作为基础资产。

自证监会于2013年3月15日颁布资产证券化业务相关规定后，企业资产证券化业务由长达8年的试点状态逐渐转为常规发展状态，市场逐渐出现了小额贷款、商业物业等新的基础资产类型。但由于贸易应收账款具有“回收时间点灵活”、“回收金额易变动”、“回收形式多样化”等特点，该类资产的证券化面临着重重技术壁垒，因而以贸易应收账款作为基础资产的证券化产品迟迟未能在市场出现。

此次中信证券发行的专项计划项目在进行全面尽职调查的基础上，充分参考了海外贸易应收账款证券化项目的先进经验，成功攻克了“无息资产有息化”、“短期资产长期化”等多个技术难关，在资本市场首次推出贸易应收账款资产证券化产品，填补了此类产品的市场空白，并为资产证券化业务参与机构提供了宝贵的业务经验。

参考海外成熟经验，结合本土实践

该专项计划的初始基础资产为192个债务人对应的11172笔应收账款，债务人分布在30个省、自治区和直辖市，债务人行业包括建筑业、批发和零售业、制造业和房地产业、仓储业等等。据项目组介绍，该产品设计中面临大量技术难点，包括如何在有效控制资金成本的条件下进行产品增信，如何设定合理的应收账款转让对价，以及如何规避和化解逾期、违约等贸易应收账款所具有的特有风险等。为了解决这些问题，中信证券项目组参考大量海外贸易应收账款产品结构，以成熟市场同类产品为蓝本，结合五矿发展开展贸易业务的具体业务流程，为其量身定制了一套从其业务实际出发的交易结构。

该项目为解决以期限较短的应收账款获得较长期限资金的问题，采用了循环购买的交易结构。在资产池的管理上，该专项计划委托五矿发展作为资产服务机构，负责资产池的日常维护和资金回收等工作，做到了应收账款资产、资产回收资金、证券兑付资金三者的一一对应。

据了解，在五矿发展应收账款专项计划项目之前，也有其他机构尝试以贸易应收账款作为基础资产进行了私募类证券化探索，但此类项目往往存在现金流无法对应到基础资产实际回款表现，法律结构不够健全，投资人认可程度不高等问题。其实质是将应收账款进行质押融资，而非达到破产隔离、资产真实出售的资产证券化项目。

千呼万唤始出来，市场前景可期

应收账款的资产证券化业务，很早即得到监管机构和市场的共同关注。2014年3月，证监会新闻发布会提及“大力发展应收账款证券化等企业资产证券化业务”；5月，证监会《关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见》（证监发【2014】37号）提出“发展应收账款、融资租赁债权、基础设施收益权等资产证券化业务”，再次将应收账款证券化作为典型业务类型进行强调。

该专项计划项目的推进效率也令人瞩目。证监会于11月21日下午正式发布证券化业务新规，当晚五矿发展即发布了董事会公告，并仅用1个月时间完成全部的董事会和股东大会程序、文件签署、投资人路演和簿记发行等工作，可谓神速。据悉，这是因为本项目从年初即开始运作，并进行了大量的前期准备工作，方能做到快速响应，迅速完成专项计划设立。

作为第一单应收账款证券化项目，五矿发展应收账款专项计划项目在投资人推介过程中也面临诸多挑战。中信证券对有兴趣的市场投资人从项目资质、产品结构、设计思路等角度进行了大量一对一的沟通工作，这种充分工作在最终发行过程中收到了良好效果。项目在股市行情大幅度走高、IPO项目海量吸金、中证登新规出台，固定收益产品大多推迟发行的背景下成功完成发行，为资产证券化市场创新再度开启了一扇全新的大门。

根据不完全统计，仅上市公司的应收账款即达到2万亿以上的规模，对于相当一部分企业来说，应收账款的证券化对于其盘活存量资产，促进资金融通，调整财务结构具有非常重要的作用，因此业内人士对该项目模式的市场前景普遍较为看好。

上交所设立证券化工作小组，助力创新型项目落地

据悉，该项目也是新规发布以来在上交所挂牌的第一批专项计划项目之一。上交所历来重视资产证券化业务，2005年以来，在上交所挂牌的资产证券化产品规模约350亿元，其中2013年3月证监会颁布资产证券化业务相关规定以来，共有9个产品在上交所发行、转让，发行金额超过100亿元。已挂牌产品基础资产类型有租赁债权、基础设施收费收益权和企业应收账款债权等。

今年11月份证监会发布资产证券化修订规则后不到一周时间，上交所随即发布了配套的业务指引，为新规实施之后首批产品的上线做好准备。据透露，上交所内部成立了专门的资产证券化业务工作推进小组，与市场主体保持密切沟通，全力推进资产证券化业务发展，并为五矿发展应收账款证券化产品的成功发行提供了大力支持。

中信证券创新能力与股价走势相映成趣

继市场第一单公园入园凭证专项计划、第一单准Reits专项计划、第一单扶贫贷款专项计划后，本次中信证券再次推出市场第一单贸易应收账款专项计划，引领市场的创新能力再次引发市场关注。据统计，2011年以来，中信证券已经发行9单专项计划项目，规模累计达到220亿元，在市场上处于遥遥领先地位，不仅市场份额达到惊人的45%，也是2011年以来唯一累计发行2单以上专项计划项目的证券公司。其中，证监会的证券化业务新规发布刚刚一个月时间，中信证券即完成了3单新项目发行，项目储备和业务推进效率可见一斑。

中信证券在证券化等多个业务领域的创新能力，与其公司股价近期以来的不断上涨相映成趣。在股市大幅度上行的背景下，中信证券各项创新业务不断吸引投资人眼球，自2014年12月以来，中信证券A股股价涨幅已超过50%；市场分析师普遍看好中信证券创新业务和创新能力对其业绩的支撑和促进作用，行业龙头下一步的业务走向和发展趋势值得关注。